文/乐居财经 程孟瑶
排队一年半，6更招股书，北京六合宁远医药科技股份有限公司（以下简称“六合宁远”）顶着药企IPO困局终于走到上会环节，将在11月23日接受上市审核委员会审议。
早在2016年，医疗健康领域掀起资本热潮时，医药CRO/CDMO企业六合宁远就开始筹划A股IPO，但直到2022年6月，才第一次递表创业板，正式开启IPO之旅，此时，医疗健康领域融资热已经明显降温。
融资变难，日常经营主要依赖融资的生物科技创新公司，不得不调整项目管线以提高研发资金的使用效率，早期研发的需求暂时疲软，药物发现和临床前CRO业务需求下降，虽然大部分收入来自CDMO业务的贡献，但受下游企业需求减弱影响，六合宁远营收增速放缓已成事实。
作为主营业务之一，2023年上半年其化学合成CRO业务毛利率从2022年的23.48%下降至-23.39%，出现亏损，尽管六合宁远解释称CRO业务只是为CDMO业务“引流”，并非核心盈利业务，但其成长性依然被交易所重点关注。
排队期间，交易所向六合宁远发去了二次问询，除了反复提及成长性，深交所重点核查了六合宁远及其控股股东、实际控制人及其配偶、主要关联方、董事、监事、高级管理人员、关键岗位人员的资金流水。特别是对董事长陈宇彤将2.86亿元股权转让款交给一名副总经理代管一事，进行了详细的问询，上会前夕，还在要求六合宁远进行解释。
招股书显示，六合宁远此次向公众发行不超过4018万股A股股票，占发行完成后股份总数的10%以上，募集的资金将用于烟台宁远药业有限六合宁远的小分子创新药研发生产服务（CDMO）基地项目，该项目所需资金为10.37亿元。以此计算，六合宁远本次冲击上市目标估值103.7亿元，按其披露的2023年预计归母净利润算，市盈率约98.37倍。
一、估值两年涨10倍
7位实控人共享财富盛宴
六合宁远实控人为刘波、陈宇彤、邢立新、任建华、刘建勋、江勇军、苏德泳7人，此番顺利上市，7人都将成为亿元户。
六合宁远成立于2010年，但苏德泳早期并未持有股权，直到2016年六合宁远拟进行A轮融资筹划上市前夕，才从其余6人手中受让了60万元股权，成为股东，受让价格实际为1.73元/出资额。按照上市后持股1.7%计算，对应市值约1.76亿元，7年时间涨了293倍。
当然，财富增值的不止苏德泳。创始人之一刘波作为第一大股东，直接持股16.15%，另外5人分别持股8.85%、6.09%、6.09%、4.40%、4.40%，持股份额都高于苏德泳。
此外，通过控制员工持股平台格知天润、广元天启、天择名流，刘波还分别间接控制4.33%、1.88%、1.26%的股份，7人合计持股47.87%，实际控制55.35%的表决权，发行后，表决权比例将下降至49.79%。
此番上市，六合宁远也有颇为豪华的外部资本团队撑腰。六合宁远开始筹划IPO的2016年，恰逢医疗健康行业投融资正热之时，虽然到2022年6月递表创业板时，行业投融资形势已经有所降温，整体规模开始回落，但这些股东并未撤退，当然这些外部投资人的等待也迎来了丰厚的回报。
乐居财经《预审IPO》统计，2016年第一次股转到2020年变更为股份有限公司期间，六合宁远经历了7次增资和6次股权转让。中金资本、君联资本、歌斐资产、宁波启点、招商招银、华盖资本、三联化工、竞技世界、金业投资、腾业创投、昆仑产投等外部股东相继进驻。六合宁远的估值从2017年的5亿元，增长至2020年8月的54亿元，不到2年时间，增长10倍。
目前来看，除前述股东外，中金公司通过中金启辰持股6.10%，君联资本通过君联益康持股5.86%；银杏自清、银杏博清、博行言心作为一致行动人合计持股6.14%，其他外部股东持股比例均低于5%。
二、董事长大手笔套现2.86亿元
深交所三问资金流向
外部股东进驻催生估值之时，董事长陈宇彤三次转股，累计229.4万元出资额。其中两次发生在报告期内，即2020年8月D轮融资时，陈宇彤以141.67元/出资额的价格，向中金启辰等6家机构合计转让134.82万元注册资本；D 轮融资时，又以169.63元/出资额的价格向昆仑产投等4家机构转让56万元注册资本；两次转让共取得转让款2.86亿元。
在交易所对六合宁远的问询中，也对陈宇彤股权转让取得的2.86亿元转让款去向进行了重点追问。
在首轮关于资金流水核查问询中，深交所询问了发行人及其控股股东、实际控制人及其配偶、发行人主要关联方、董事、监事、高级管理人员、关键岗位人员等开立或控制的银行账户流水的具体核查情况。重点关注了是否存在大额取现、大额收付等情形，以及相关个人账户与发行人客户及实际控制人、供应商及实际控制人、发行人股东、发行人其他员工或其他关联自然人的大额频繁资金往来，并要求提供客观证据予以核实。
二轮问询交易所提问的焦点包括陈宇彤两次股权转让共取得转让款2.86亿元，如何使用这些资金，尤其是委托副总经理冯军芳代为保管的部分，以及这些资金主要投资于哪些方面。同时，也详细询问了陈宇彤及其配偶用于购房、装修或购车等流出的5446.44万元和其他多笔大额资金往来的具体情况。还关注了副总经理刘建勋将1500万元转出给马征，并经过崔来凤转回给刘建勋用于开具资信证明的情况。此外，对于保荐人、申报会计师选取发行人主要关联企业与核查范围内自然人累计流入或流出超过50万元的大额账户进行核查的情况，也进行了进一步的询问。
在审核中心意见落实函中，深交所再度要求六合宁远说明，结合冯军芳的专业背景和投资经历、代管资金的投资情况，说明冯军芳受托代管资金的商业合理性，代管资金的转回安排，是否设置专户进行资金管理，是否存在资金流向六合宁远关联方或客户、供应商的情形；结合上述情况和入股资金来源，说明陈宇彤原所持六合宁远股份是否存在代持或其他存在未披露协议、约定的情形。
对此，六合宁远在回复函中表示，陈宇彤个人股权转让期间，本人及家人因疫情滞留美国，无法回国现场办理股权转让款接收手续，在十多年的共同创业过程中建立了信任基础上，委托现任副总经理冯军芳代管。
除缴纳股权转让、股改和资本公积转增相关的个人所得税以及陈宇彤及其配偶的日常资金支出外，剩余2.04亿元用于保险、信托、基金及银行理财等理财产品的购买。
冯军芳自2007年起利用自有资金投资股票、基金、信托、保险等产品，并于2018年起开始参与私募投资，具有多年的理财产品和私募投资经验，对于投资、理财相关产品和流程均较为熟悉。
冯军芳主要通过三个银行账户进行相关资金投资理财操作及管理，其中招商银行和广发银行账户皆为冯军芳设立的陈宇彤委托理财专款专户，浦发银行账户尚有冯军芳本人少部分个人理财资金。
截至2023年8月末，陈宇彤委托冯军芳所管理的股权转让款扣除缴纳税款金额及用于陈宇彤个人及其家庭支出转账金额，应当剩余金额1.77亿元，实际剩余资金1.98亿元，其中，单笔支出大于100万元的理财产品合计1.87亿元，占比94.53%。截至11月10日，冯军芳根据上述协议及陈宇彤本人要求，已向陈宇彤累计转回 1.87亿元，代管资金本金转回率为65.22%，冯军芳代管资金实际剩余1.15亿元。
此外，让人在意的是，六合宁远的股东之间资金往来频繁。冯军芳累计为股东江勇军、苏德泳、段小丽、赵祥麟出资提供资金441.41万元，陈宇彤累计为邢立新、刘建勋出资提供资金110万元，创始人股东徐春艳累计为江勇军、刘建勋出资提供资金207.92万元。苏德泳、江勇军、刘建勋、邢立新为六合宁远副总经理，赵祥麟为公司核心技术人员。
从六合宁远披露的信息看，拆借资金背景为，定期理财无闲置资金、购房购车生育致资金紧张、搬家购房等。
最新的回复函称，上述拆借资金均已归还完毕。由于拆借相关方均为六合宁远实际控制人、核心技术人员或其亲属，多年来作为创业伙伴及六合宁远的核心管理团队建立了紧密的合作关系，因此未约定资金拆借利息。不过，这些资金拆借，交易所曾质疑，相关资金往来是否用于体外支付工资、推广费或佣金、体外循环等。
三、通过员工持股平台股权激励14名外人
乐居财经《预审IPO》注意到，成立以来六合宁远实施过3次股权激励，其中有16名被激励对象为外部合伙人，随着代持还原，目前依然有14名外部合伙人，其中天择名流的15名合伙人中，有12名非公司员工；广元天启25名合伙人中，王学锋、李永勤非公司员工。此外，持股平台中，还有13名股东存在从非直系亲属、朋友或发行人董监高处拆借资金用于出资的情形。
交易所也注意到了这一点，要求说明出资人中存在外部股东的原因，入股定价公允性与资金来源，是否与发行人技术或产品的形成过程有关，是否存在委托持股等利益安排。
六合宁远解释称，第一次股权激励，因为当时公司发展需要融资且有A股IPO计划，且部分员工及公司董监高的亲属、朋友看好CRO/CDMO行业及公司发展前景，希望投资入股，便设立了天择名流和广元天启两个持股平台，由创始股东刘波、徐春艳向持股平台转让股份，让员工和外部合伙人间接持股。定价依据则是参考A轮融资22.50元/股的价格，按照12.50元/合伙份额作为持股平台合伙份额转让的公允价格。
第二次则是对核心技术人员及管理团队核心成员，采取由其单独直接持股的方式进行激励，授予价格为10.17元-14.39元/注册资本，对应公允价格64.80元/注册资本，相当于2折入股。
第三次股权激励的授予价格3.92元/注册资本，对应公允价格64.80元/注册资本，间隔不到一个月，授予价格却差了3倍。对于核心技术人员和董监高以及其朋友、亲属，有着明显的区别对待。格知天润共有21名合伙人，刘波持有格知天润72.75%的出资份额，任建华持有14.49%的出资份额。
四、营收增速放缓成长性被交易所关注
六合宁远业务起源于药物分子砌块研发，后续发展过程中，顺应医药行业研发生产外包化的行业发展趋势，服务范围从药物分子砌块业务延伸至化学合成CRO业务和化学合成CDMO业务，下游客户主要为制药企业和创新药公司。
简单来说，六合宁远所处CRO/CDMO行业主要是给药企“打工”，提供医药研发外包服务，其收入高度依赖于下游医药企业的研发投入，而下游企业多数尚不具备盈利能力，运营资金主要依赖于社会融资。在医药行业投融资规模快速增长的几年，六合宁远的业绩也十分抢眼，但是随着2022年，投融资形势降温，六合宁远业绩增速明显放缓。
2020年-2022年，六合宁远营业收入分别为2.74亿元、4.21亿元、4.93亿元，业绩虽然连续增长，但同比增速放缓，分别为62.87%、53.98%、17.04%。净利润方面，2022年归母净利润0.88亿元，同比增长14.57%，较2020年和2021年的539.55%、121.5%大幅下降。
动脉橙及招银国际数据显示，2022年中国医疗健康领域融资额为156亿美元，相较2021年的340亿美元减少了54.12%。这也反映出，目前阶段六合宁远的业绩对于下游制药企业和创新药公司有一定依赖，资本市场利好或者利空，会迅速传导给六合宁远。
进入2023年，其业绩又随着药企融资回暖略有升温。动脉橙数据，全球医疗健康领域融资额在2023年第二季度同比下降15%，相对于2023年第一季度的同比下降41%以及2022年度的同比下降43%均有明显放缓；中国医疗健康融资额在2023年第二季度同比下降23%，相对于2023年第一季度的同比下降57%以及2022年度的同比下降54%，融资额降幅明显放缓。
2023年1-9月，六合宁远实现营业收入4.82亿元，同比增长42.42%；归母净利润7606.73万元，同比增长40.05%；扣非净利润6189.49万元，同比增长29.33%。预计2023年全年营收5.9亿元-6.3亿元之间，同比增长19.60%-27.71%；归母净利润9800万元-1.05亿元，同比增长11.43%-19.39%；扣非净利润7900万元-8600万元，同比增长5.18%-14.50%。
不过，六合宁远的客户集中度较高，对大客户有一定依赖。报告期内，来自前五大客户的销售收入占比分别为43.29%、37.64%、37.46%、54.48%，2023年上半年，来自前五大客户收入占比超过50%。
信诺维及其关联方作为2020-2021年第二大客户、2023上半年第三大客户，同时也是六合宁远的关联方，期间产生销售收入2816.00万元、3931.93万元、1664.43万元、2886.53万元，占主营业务收入比分别为10.31%、9.33%、3.38%、9.18%。
五、降价给CDMO业务引流
CRO业务出现亏损
六合宁远的具体业务包括化学合成CRO、化学合成CDMO、药物分子砌块三大板块，报告期内，化学合成CRO业务收入占比分别为26.36%、19.80%、17.46%、9.19%，占比逐渐降低；化学合成CDMO业务，在烟台宁远二期项目陆续投产后规模迅速扩大，从2020年的1.52亿元增加至2022年的3.33亿元，年复合增长率达到55.06%，是其占比最高也是增长最快的一类业务。
值得注意的是，因市场竞争加剧，2023年上半年其化学合成CRO业务毛利率从2022年的23.48%下降至-23.39%，降幅较大。
交易所在审核中心意见落实函中要求六合宁远说明2023年上半年CRO业务毛利率降幅较大的原因及合理性，并要求进一步说明主营业务成长性、未来业绩的可持续性。
六合宁远回复表示，化学合成CRO业务占比和毛利贡献率均呈下降趋势，是因为该业务已经作为“小分子新药研发化学合成一站式服务平台”的流量入口，并非主要赢利业务和增长点。为了给CDMO业务引流，通过一定程度的降价取得订单导致短期内化学合成CRO业务亏损。
报告期内各期，六合宁远化学合成CDMO业务收入分别为1.52亿元、2.89亿元、3.66亿元、2.67亿元，其中通过前端CRO业务为CDMO业务引流的收入占CDMO业务收入金额的比例分别为24.93%、29.28%、51.19%、64.96%，呈上升趋势。2023年上半年，六合宁远前10名化学合成CDMO项目中有8个来自前期化学合成CRO业务引流，总收入金额合计1.38亿元，占当期化学合成CDMO业务收入的比例为51.58%。
业务可持续性方面，2020年-2022年及2023年前三季度，六合宁远新增订单金额分别为3.39亿元、5.10亿元、5.46亿元、3.69亿元，呈逐年上升趋势。截至2023年10月15日，在手订单金额2.21亿元，在手订单较为充裕。
附：六合宁远上市发行中介机构清单
保荐人：中信建投证券股份有限公司
主承销商：中信建投证券股份有限公司
发行人律师：北京国枫律师事务所
审计机构：信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）
评估机构：中和资产评估有限公司
