中信证券：A股、港股可能在2023年表现亮眼

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中信证券12月30日研报指出，在美国经济将陷入衰退和美联储停止加息的环境下，预计明年中国经济在消费和基建的支撑下能实现5%以上增速，10年国债利率可能阶段性突破3%，而A/H股可能在2023年表现亮眼。2023年海外避险资产的交易机会，包括黄金和美债，下半年流动性敏感资产可能也存在做多价值。

全文如下：

2023年宏观经济和金融市场十大展望

核心观点

在美国经济将陷入衰退和美联储停止加息的环境下，预计明年中国经济在消费和基建的支撑下能实现5%以上增速，10年国债利率可能阶段性突破3%，而A/H股可能在2023年表现亮眼。2023年海外避险资产的交易机会，包括黄金和美债，下半年流动性敏感资产可能也存在做多价值。

1. 明年中国经济能实现5%以上增速吗？2022年全年中国GDP增速预计比2020年略高，但低基数特征也将非常显著，因此在低基数效应下明年实现5%以上的经济增速并不困难。排除事件冲击，考虑到2023年经济刺激力度扩大以及疫情防控措施的优化，经济活动将逐渐向潜在水平回归。从三驾马车来看，消费、基建将为经济复苏提供较强支撑。

2. 疫情后通胀会上升吗？从货币角度看，M2同比最近一次由降转升的拐点出现在2021年9月，距今已过去12个月，参考历史规律，CPI非食品项同比回升的拐点或将较快到来。从疫后需求修复的角度看，部分海外经济体在放松疫情管控政策后均经历了消费需求抬升、核心通胀压力上行的过程。最后，由于今年上半年猪肉价格整体偏低，因而预计明年上半年基数效应下猪肉价格仍然对食品项CPI同比形成支撑，但明年全年通胀压力相对可控，不太需要担心通胀水平超过警戒水平的风险。

3. 美联储什么时候暂停加息？当前美国房地产市场已快速步入衰退，仍在快速下行，存在房地产深度衰退的可能性；商品消费已出现疲软迹象，服务消费目前仍存在一定韧性，超额储蓄对于消费的支撑仅可持续至明年一季度；利率快速上升、需求下降的背景下，投资信心大幅下滑，加息节奏过快，存在未来企业投资快速下降的可能性；未来美国去库存趋势较难改变，各维度经济领先指标显示美国明年上半年步入衰退风险较高。核心商品项有望推动美国通胀增速出现明显下行，美联储紧缩压力将逐渐缓解，预计美联储将于明年一季度停止加息。

4. 外需的拖累有多大？明年生产性和消费性外需的趋势性回落将对我国出口增长造成显著拖累，我们预计全年出口同比约为-4%，是自2016年以来再次落入负增长区间。考虑到明年出口增速将面临较大的下行压力，其或是我国经济回暖的主要阻碍之一。尽管从增量角度来看，其对未来实际GDP增量的拉动作用将明显走弱，但存量角度中，外贸基本盘对于经济增长的基础性支撑仍不应忽视。维护和拓展贸易伙伴关系将是明年扩大外贸、引进外资的重要手段。

5. 信贷开门红成色几何？谁来加杠杆？2022年再贷款等结构性货币政策工具以及开发性、政策性金融工具的效果将延续至2023年初，一季度信贷增长可能会有超季节性表现，但短期内受到疫情等因素干扰，一月信贷投放可能会不及预期。在经济增长面临一定压力的背景下，政府部门将发挥逆周期调节的作用，预计将主动加杠杆，赤字规模和专项债规模或将增大，财政节奏依然保持前置。

6. 基建投资增速还能维持10%以上吗？从目前已经公布一季度地方债发行计划的省份整体来看，2023年一季度新增专项债计划发行规模较2022年实际发行规模同比增加46%，假设按照这一比例进行外推，2023年一季度新增专项债发行量可能接近1.9万亿(2022年为1.3万亿)。配合政策性金融工具以及与之配套的银行信贷、新型融资工具，将对基建投资形成较大的增量支持。尽管基建投资基数偏高，我们认为明年上半年基建投资增速仍有望维持在10%以上。

7. 还会有理财赎回潮吗？2022年作为理财全面净值化的元年，分别在3~4月和11~12月出现赎回风波，对债券估值和投资管理产生了剧烈的冲击。我们认为理财赎回潮的根本原因在于理财全面净值化和理财投资者刚兑思维根深蒂固之间难以调和的矛盾，在市场大幅波动的情况下理财将面临赎回压力，从债市稳定器变为波动放大器。理财净值化和投资者刚兑思维的矛盾决定了理财的赎回在市场短期大幅波动时难以避免，因此未来赎回潮仍有可能发生，但随着投资者越发成熟，理财机构经验越加丰富，预计赎回造成的影响将逐渐趋弱，理财规模也将重回增长通道。

8. 10年国债会破3%吗？2023年经济复苏趋势确定，但疫情冲击、地产投资持续低位、全球经济衰退风险加剧等制约国内经济修复节奏和幅度。在经济波折修复环境下，利率将呈宽幅震荡行情。根据近年市场表现，预计2023年10年国债到期收益率中枢在1年期MLF以上10bps~20bps以内，但在宽信用政策超预期、疫情影响和经济修复超预期等众多利空叠加的情况下，10年国债到期收益率或阶段性突破3%。

9. 明年城投债会违约吗？2023年城投债偿债压力呈现一定月度集中特征，但整体处于可控区间，且2023年稳增长仍将是工作的重中之重，财政政策预期相对积极，偿债规模的月度集中并不会造成过度负担。随着市场的不断成熟，投资者面对过分夸大的舆情也能保持理性思考，因此城投债的“信仰”仍将继续维持，2023年在稳增长的趋势下，彻底打破刚兑的可能性较低。

10.明年股指会上涨吗？大类资产哪个最看好？2023年可能是A/H股表现亮眼的一年，理由包括：1)国内防疫政策放松后，经济增速回升带动盈利预期改善；2)美联储货币政策转向导致贴现率下行；3)互联网平台监管进入常态化阶段；4)房地产信用风险的担忧缓解。再考虑到当前A/H股估值处于历史偏低分位数，2023年的做多机会值得期待。除此之外，2023年海外避险资产的做多价值也值得关注，具体包括美债和黄金。预计2023年美联储货币政策可能由紧缩转向宽松，叠加美国经济可能进入实质性衰退，黄金和美债均有望进入牛市。若2023年下半年美联储正式讨论降息的可能性，则届时流动性敏感的美股和基本金属可能也存在做多机会。

风险因素：疫情发展超预期；地缘政治风险超预期影响我国加入全球高标准经贸协议进程；地产政策效果不及预期；经济基本面回暖不及预期；信用违约风险频发等。

正文

2022年这一全球市场的多事之秋行将结束，我们站在年内最后一个工作日，从全球宏观政策环境出发，聚焦于国内宏观经济运行、政策组合、大类资产表现等，对2023年作宏观经济和金融市场出十大展望。

1. 明年中国经济能实现5%以上增速吗？

2023年中国经济实现5%以上增长的概率较大，核心逻辑有以下几点：

第一，低基数效应。在前后两轮疫情冲击下，今年二季度和四季度将构筑经济增速的双底。由于基数效应大幅增加，分析明年的经济增速高低，需要再次回到类似于2021年两年平均增速的框架。2020年中国GDP同比增长2.2%，2021年则在低基数下实现了8.4%的增长，两年平均增速5.25%。2022年全年中国GDP增速预计比2020年略高，但低基数特征也将非常显著，因此在低基数效应下明年实现5%以上的经济增速并不困难，明年5%对应的两年平均增速不到4%。

第二，排除事件冲击，潜在经济增速在一段时期内基本稳定。2020年和2022年经济超预期下行，最核心的因素在于疫情冲击和防控政策相对严格。若非疫情爆发及其衍生影响，近年中国经济的潜在增速大致在5%-6%之间。疫情扰动相对较弱的2021年，其两年平均增速已经说明了问题。虽然经历了三年疫情持久战之后，三重压力有所增大，经济内生动能或进一步有所下行，但考虑到2023年经济刺激力度扩大以及疫情防控措施的优化，经济活动将逐渐向潜在水平回归。

第三，消费、基建将为经济复苏提供较强支撑，出口或为拖累项。从三驾马车来看，消费无论从两年平均增速，还是当年同比增速上看，都将较2022年有显著提升，而且确定性较强。投资有望持续发力，基建投资的确定性最强，制造业投资在设备更新政策的鼓励下短期维持高位，地产投资的降幅也将逐渐收窄。不过，与过去几年相比，在全球衰退的大背景下出口回落的风险较大。

2. 疫情后通胀会上升吗？

央行在二季度货币政策执行报告中提示“警惕结构性通胀压力”，尤其“一段时间以来我国 M2增速处于相对高位，若总需求进一步复苏升温可能带来滞后效应”。随着国内疫情防控措施优化和各地感染高峰陆续过去，市场对后续通胀的担忧有所升温。疫情后通胀压力是否会上升？我们从三个角度来理解。

首先，M2同比拐点往往领先于CPI非食品项同比，而本轮M2的底部拐点已出现较长时间。回顾历史上M2同比和CPI非食品项走势，两者存在一定的相关性，同时多数情况下M2同比的拐点要较后者较早到来。观察M2同比和核心CPI同比以及PPI同比走势，历史上M2同比几次由降转升的拐点分别为2001年10月、2008年10月、2012年1月和2019年11月，而CPI非食品项同比的拐点出现在2002年11月、2009年8月、2012年5月和2021年1月，分别滞后12个月、9个月、3个月和1个月。M2同比最近一次由降转升的拐点出现在2021年9月，距今已过去12个月，参考历史规律，CPI非食品项同比回升的拐点或将较快到来。

其次，需关注疫情后非食品项的涨价压力。疫情期间服务业所受冲击较大，供给侧也出现了一定程度的收缩。而随着疫情后需求的快速恢复，服务业涨价压力需关注。观察部分海外经济体在放松疫情管控政策后需求修复和物价变动情况，日韩美德英等代表性国家在防疫政策放宽后均经历了消费需求抬升、核心通胀压力上行的过程。尤其在2022年防疫政策明显放宽的日本和韩国，核心CPI环比均远高于往年同期。而国内2022年核心CPI环比波动幅度远低于历史同期(部分月份甚至低于2020年)，预计后续消费需求回暖后核心CPI环比将回升至历史同期偏高的水平(类似于2020年下半年至2021年上半年)。

最后，明年上半年猪肉价格仍然对食品项CPI有支撑。根据一轮典型猪周期的特征，预计猪肉价格触顶时点在2023年年中至三季度：(1)猪周期中能繁母猪存栏同比拐点领先猪价拐点约1年，而能繁母猪存栏同比拐点在2022年6月前后，这意味着猪肉价格将在2023年年中前后触顶；(2)典型猪周期猪价上涨阶段持续1.5年左右，本轮猪肉价格上涨拐点在2022年3月前后，这对应着猪肉价格触顶时点在2023年三季度前后。而由于今年上半年猪肉价格整体偏低，因而明年上半年基数效应下猪肉价格仍然对食品项CPI同比形成支撑。

总体而言，明年疫情之后需要关注随着需求回暖可能带来的通胀回升压力。其中猪价仍处于猪周期的上涨阶段，基数效应下仍然对食品项CPI具有一定的支撑。尤其需要关注的是，疫情之后服务需求回暖可能导致的核心CPI回升的压力。但明年全年通胀压力相对可控，不太需要担心通胀水平超过警戒水平的风险。

3. 美联储什么时候暂停加息？

美国经济或于明年上半年步入衰退，存在最早于明年一季度开始恶化的风险。当前美国房地产市场已快速步入衰退，仍在快速下行，存在房地产深度衰退的可能性；商品消费已出现疲软迹象，服务消费目前仍存在一定韧性，超额储蓄对于消费的支撑仅可持续至明年一季度；利率快速上升、需求下降的背景下，投资信心大幅下滑，加息节奏过快，存在未来企业投资快速下降的可能性；未来美国去库存趋势较难改变。目前美国经济难言已步入衰退主要由于劳动力市场处于增长放缓但仍偏强劲，服务业PMI仍处于较高景气度。但未来随着美联储紧缩寒风逐渐更深层吹入美国经济，美国经济较快恶化最早或发生在明年一季度，各维度经济领先指标显示美国明年上半年步入衰退风险较高。

核心商品项有望推动美国通胀增速出现明显下行，美联储紧缩压力将逐渐缓解，预计美联储将于明年一季度停止加息。(1)食品项通胀或跟随供应端压力缓解逐步传导至终端价格而快速回落；(2)全球需求放缓将抑制能源价格上行动力；(3)超额储蓄或于明年一季度被消耗殆尽，其对于消费的支撑将趋于有限，消费疲软背景下核心商品项环比通缩预计将持续，有望强力推动通胀压力下行；(4)由于实际租金价格已经下跌，住房服务项通胀同比增速或于明年二季度出现趋势性下降，但由于劳动力市场仍紧张，核心服务项整体或较难快速回落，将一定程度构成通胀的逆风。整体而言，预计美国通胀同比增速或将在明年上半年高基数的背景下较快回落，美联储紧缩压力也将逐步下降，我们仍维持此前美联储料将于明年一季度停止加息的判断，终点利率水平高度依赖于未来几个月通胀下行速度，目前判断终点利率或在5%左右。需注意若美国经济恶化过快或通胀缓解过快导致美联储加息不及预期的风险。

4. 外需的拖累有多大？

2023年，生产性和消费性外需的趋势性回落，或将拖累我国出口陷入同比负增长。出口对于我国实际GDP增量的拉动作用料将走弱，但其对于经济的基础性支撑作用不容忽视。全球视角下：生产端——摩根大通全球制造业PMI自今年9月以来便跌破50%荣枯线，且接连三个月下行，显示出全球制造业景气度的持续回落。往后看，尽管2023年海外经济体仍有一定的资本开支需求，或对我国部分商品出口形成支撑，但提振作用相对有限。消费端——以美国为例，2020年-2021年期间，美国批发商和零售商库存销售比持续走低，表明强劲的消费需求反弹和由于供应链危机导致的供给不足之间的矛盾，在此背景下我国出口增长持续走高。进入2022年，随着消费需求开始趋弱，批发商和零售商进入累库阶段，库销比进一步上行并超过历史平均水平，对应的我国出口增速也于下半年以来逐步回落。展望2023年，美国消费或因高通胀侵蚀居民收入、累计的超额储蓄逐步耗尽等因素而面临逆风，我国消费品出口或也将承压。综合来看，明年生产性和消费性外需的趋势性回落将对我国出口增长造成显著拖累，我们预计全年出口同比约为-4%，是自2016年以来再次落入负增长区间。尽管从增量角度来看，其对未来实际GDP增量的拉动作用将明显走弱，但存量角度中，外贸基本盘对于经济增长的基础性支撑仍不应忽视。

维护和拓展贸易伙伴关系将是明年扩大外贸、引进外资的重要手段。今年RCEP正式落地生效后，其对于我国同东盟之间的贸易创造效应明显，并对我国出口形成重要支撑。今年1-11月，东盟是我国的第一大贸易伙伴(累计进出口金额)，其中中国对东盟出口金额保持较高增速。考虑到明年出口增速将面临较大的下行压力，其或是我国经济回暖的主要阻碍之一。对此，2023年“稳外贸、促外资”的政策力度或将有所加大，结合今年12月的中央经济工作会议相关内容，维护和拓展贸易伙伴关系或将是明年扩大外贸、引进外资的重要手段，具体包括进一步巩固RCEP成果、推动加入以全面与进步跨太平洋伙伴关系协定(CPTPP)和数字经济伙伴关系协定(DEPA)为代表的高标准经贸协议、继续推进高质量共建“一带一路”等。

5. 信贷开门红成色几何？谁来加杠杆？

2022年再贷款等结构性货币政策工具以及开发性、政策性金融工具的效果将延续至2023年初，一季度信贷增长可能会有超季节性表现，但短期内受到疫情等因素干扰，一月信贷投放可能会不及预期。2022年以来政府部门适时灵活运用多种政策工具，发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持，尤其是下半年来各类专项再贷款、开发性政策性金融工具等，我们认为其对于信贷的提振效果将延续至2023年初。除此以外，降成本和宽信用目标下，我们判断后续LPR报价仍有下调空间，且非对称下调概率更高，如果5年期LPR如期下调，我们认为信贷会有更明显的回暖，同时基本面预期也会有所改善，一季度信贷或将迎来“开门红”。然而，防疫优化措施落地后第一波感染发展超市场预期，居民居家休养或自主隔离者居多，消费和加杠杆购房需求并未出现明显回暖，弱融资需求的持续时间可能会超出市场预期，一月的信贷投放仍有较大压力。

在经济增长面临一定压力的背景下，政府部门将发挥逆周期调节的作用，预计将主动加杠杆，赤字规模和专项债规模或将增大，财政节奏依然保持前置。2022年受到疫情等因素影响，经济增长面临压力，财政托底经济的任务也更艰巨，政府在2.8%赤字率和专项债额度的基础上，提出“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额”，全年政府债新增约7.5万亿。考虑到2023年经济增长仍存挑战，我们预计赤字率或由今年的2.8%上调至3%以上，新增专项债额度或由今年的3.65万亿上调至4万亿左右或以上，释放更多的预算内财政空间。同时，预计还将通过加强宏观政策的协调配合，继续引导特定金融机构、国有企业上缴利润，加大调入资金以弥补预算内财政缺口。

6. 基建投资增速还能维持10%以上吗？

一季度新增专项债发行计划较去年同期大幅增加，基建投资年初有望维持高增速。2019年以来，专项债前置发力已经成为惯例(2021年例外)。根据中国证券报报道，2022年底，财政部按惯例提前下达了2023年专项债提前批额度，据部分省份反馈，规模较2022年进一步提升。从目前已经公布一季度地方债发行计划的省份整体来看，2023年一季度新增专项债计划发行规模较2022年实际发行规模同比增加46%，部分经济大省(市)如江苏、重庆较2022年翻倍。假设按照这一比例进行外推，2023年一季度新增专项债发行量可能接近1.9万亿(2022年为1.3万亿)。随着专项债使用范围扩大，近年来投向基建的比例已接近70%，配合政策性金融工具以及与之配套的银行信贷、新型融资工具，将对基建投资形成较大的增量支持。尽管基建投资基数偏高，我们认为明年上半年基建投资增速仍有望维持在10%以上。

传统基建补短板将是2023年的重点方向。在12月14日中共中央、国务院印发的《扩大内需战略规划纲要(2022-2035年)》中，扩大有效投资的重点在于基础设施建设。根据基建的表述和篇幅判断，政府对于传统基建补短板的重视程度有所提升。在今年四季度，传统基建的投资增速已经开始出现较为显著的反弹。

7. 还会有理财赎回潮吗？

2022年作为理财全面净值化的元年，分别在3~4月和11~12月出现赎回风波，对债券估值和投资管理产生了剧烈的冲击。第一轮赎回潮发生在3-4月，起因是权益市场震荡引发固收+产品破净潮，造成了“股债双杀”，随着权益市场企稳，此轮赎回潮很快结束，对债市的影响较为有限。第二轮赎回风波在11月中旬开始，防疫政策全面优化叠加地产政策边际宽松带来的宽信用的“强预期”占据了市场主导，债市利率短期内大幅上行，造成理财产品破净潮涌现，理财投资者申赎行为的“顺周期性”放大市场波动，再度引发净值调整，继而再度激起赎回压力，形成循环反馈效应。第二轮赎回潮可以细分为两个波次，第一波次在负债端压力下理财主要赎回债基和卖出利率债，随着央行降准和流动性的持续投放，叠加银行表内资金的承接，利率债很快企稳。但是在第二波次中，由于理财债券投资中占比在90%以上的信用债流动性相对较差，且表内资金出于税收和风险资本占用的考虑，对信用债承接意愿较低，理财子在负债端持续赎回的压力下行为趋于一致，从而形成了踩踏，造成了信用利差大幅走阔，虽然影响在不断减弱，但余波却迟迟未能平息。

我们认为理财赎回潮的根本原因在于理财全面净值化和理财投资者刚兑思维根深蒂固之间难以调和的矛盾，在市场大幅波动的情况下理财将面临赎回压力，从债市稳定器变为波动放大器。赎回潮的根本原因在于全面净值化之后银行理财由债市稳定器变为波动放大器，底层资产的价值波动会迅速传递到产品表层净值，而理财投资者刚兑思维是根深蒂固的，短期内难以改变，两者的矛盾造成在市场大幅波动的情况下理财会面临赎回潮的考验，在赎回压力下，理财由越跌越买的债市稳定器转变为越跌越卖的波动放大器。且理财产品信息披露的滞后性会拉长赎回循环反馈的链条，放大市场的波动。理财产品净值披露的频率从每天一次、每周一次到每月一次不等，因此客户对债市波动的感知会相应拉长，即便是最理想的情况，债市T日波动，客户T+1日看到T日净值回撤当天决定赎回，银行T+2日确认赎回，T+3日才能完成全行所有产品的赎回统计，根据统计结果进行下一步举措，因此赎回循环反馈的链条被拉长，在此过程中，投资部门会提前反应，在客户实际赎回之前卖出现券和债基，规模会数倍于客户实际赎回的规模，因此波动效应也被放大。

理财净值化和投资者刚兑思维的矛盾决定了理财的赎回在市场短期大幅波动时难以避免，因此未来赎回潮仍有可能发生，但随着投资者越发成熟，理财机构经验越加丰富，预计赎回造成的影响将逐渐趋弱，理财规模也将重回增长通道。目前银行理财的投资者教育工作仍处于起步阶段，投资者的金融知识相对不足，风险偏好也相对较低，对波动和回撤的承受能力较差。因此在市场大幅波动时，面对理财净值的回撤，赎回不可避免。但随着2022年以来理财市场两次大幅赎回，投资者和理财管理人也更加成熟，面对波动的处理也逐渐趋于理性，因此我们预计后续理财赎回的规模也逐渐减少，影响也将逐渐趋弱。理财规模也将随着居民财富的不断增长而重回增长通道当中。

需要注意的是此后银行理财机构对于负债端稳定性的预期有所下降，此后投资行为也将从配置盘向交易盘转型，风险偏好也将更低，或将带动信用债市场高低资质券种的结构性分化。在全面净值化和理财赎回风险已经发生两次的情况下，理财机构对于负债端稳定性的预期将有所下降，此后投资行为也将从配置盘向交易盘转型，预计2023年的风险偏好会进一步降低，通过更好的持仓资质换取更高的流动性，从而应对潜在的赎回波动。因此，对于信用债市场的冲击将是结构性的，预计低资质信用债的买盘愈发缺失，而高资质信用债将继续受到追捧，从而拉大等级之间的利差。

8. 10年国债会破3%吗？

2023年经济波折修复和稳信用的宏观环境下，利率将宽幅震荡。2022年宏观经济弱复苏和资金面保持宽松的大背景下，宽信用效果脉冲显现后又衰减，波折的信用扩张信号导致市场反复博弈宽信用和宽货币，利率长期窄幅震荡。预计2023年上半年国内经济也将呈现一轮复苏，其中基建投资和消费修复对经济起到支撑作用，但外需走弱导致的出口增速下滑乃至其对工业生产的拖累是明年宏观经济的不确定性来源之一。预计信用扩张也将主要依赖于政府融资和信贷供给端的集中投放，社融增速窄幅波动，信用环境仍然是稳信用格局。预计在经济波折修复和稳信用环境下，利率仍然难以摆脱震荡格局，但振幅将放大。

利率调整阶段或突破3%。在全球衰退的大环境下，国内经济从一个偏弱的状态逆势、逐步复苏，其中大概率会有一些波折和预期的扰动。从节奏上看，年初往往是财政政策集中发力的时间窗口，而货币政策受制于美联储加息和汇率的压力保持谨慎，彼时或将是利率调整压力最大的阶段。根据2019年以来10年国债到期收益率与1年期MLF利率的利差来看，利率调整幅度在1年期MLF利率9bps~40bps之间。而2020年经济快速修复过程中10年期国债收益率的最大调整幅度为85bps，高点超过MLF利率40bps，明年利率调整的幅度将明显低于2020年，因而我们认为2023年10年国债到期收益率中枢在1年期MLF以上10bps~20bps以内。但是预计在宽信用政策超预期、疫情影响和经济修复超预期等众多利空叠加的情况下，10年国债到期收益率或阶段性突破3%。

9. 明年城投债会违约吗？

2023年城投债偿债压力呈现一定月度集中特征，但整体处于可控区间。2020年为应对疫情冲击，提振经济水平，城投债在3、4月份集中发行，而随着3年期债项的即将到期，2023年城投债偿债压力也因此集中在3、4月，呈现一定月度集中特征。但整体来看，2023年城投债偿债压力仍处于可控区间，且2023年稳增长仍将是工作的重中之重，财政政策预期相对积极，偿债规模的月度集中并不会造成过度负担。

风吹草动常在，城投“信仰”犹存。时值年末，又到了城投公司工程款结算时期，大多数城投在建工程采用外包形式，因此偶有出现工程款结算问题。而市场的这些“风吹草动”极易通过自媒体发酵，从而对当地或连带城投主体造成舆情干扰。除此之外，近年来非标舆情也不断的困扰着城投市场，冲击着城投“信仰”。然而随着市场的不断成熟，投资者面对过分夸大的舆情也能保持理性思考，因此城投债的“信仰”仍将继续维持，2023年在稳增长的趋势下，彻底打破刚兑的可能性较低。

由点及面推动债务置换、适度重组或成为2023年城投新的周期序章。2022年时有舆情仍在冲击城投市场，前有重庆能投申请破产重组，后有云南康旅提前兑付，一次次的点状舆情冲击也是一次次的化债实践探索，拟寻找最符合当前市场特点的化债方式。除此之外，政策端也在着力指引部分重点地区合理化债。在政策和实践的双重探索下，由点及面的债务置换、适度重组或被更多地区所采纳，预计将成为2023年城投新的周期序章。

10. 明年股指会上涨吗？大类资产哪个最看好？

盈利预期改善叠加贴现率下行，A/H股可能在2023年表现亮眼。以沪深300和恒生指数作为观察指标，则本轮A/H股的调整已经历时两年之久。过去两年拖累内地和香港权益类资产表现的因素包括：1)国内疫情频繁反复制约经济复苏；2)房地产紧信用和销售下行的负向正反馈；3)美联储快速紧缩导致资金撤出新兴市场；4)互联网平台监管抑制风险偏好；5)地缘事件频发。

但上述因素在2023年可能出现转机：1)国内疫情防控政策放松后，2023年有望实现5%左右的经济增速，带来盈利预期的改善；2)支持房企融资的政策密集出台，房地产对经济的负面拖累有望收窄；3)美联储在2023年有望结束加息，年底可能开启下一轮货币宽松；4)12月中央经济工作会议明确互联网平台监管进入常态化阶段；5)俄乌冲突对全球市场的冲击逐渐缓解。

再考虑到当前A/H股整体估值处于历史偏低水平。截至12月28日沪深300滚动市盈率处于过去5年的14.8%分位数，恒生指数为27.2%分位数，因此向上空间较大而向下空间有限。从股债性价比的角度，当下股债性价比水平预示未来一年股票相对债券的超额收益可能达到30%~40%。

因此结合上述理由，我们倾向于认为A/H股可能在2023年表现亮眼。

除A/H股以外，我们还看好2023年海外避险资产的交易机会，下半年流动性敏感资产可能也存在做多价值。2023年美国通胀大概率进入回落进程，进而推动美联储货币政策从紧缩转向宽松。而美国经济在快速加息的影响下，走弱迹象也愈加明显。目前推动美国经济走弱的因素包括：1)抵押贷款利率上行导致住房销售承压；2)居民收入下降快速消耗超额储蓄，占据美国经济2/3的消费将出现下行压力；3)信贷条件收紧使得企业投资意愿下降。上述因素可能带动美国经济在2023年进入实质性衰退。流动性转向和经济衰退共同带来避险资产的做多机会，包括黄金和美债。而下半年随着美联储正式讨论降息的可能性，包括美股和基本金属在内的流动性敏感资产也可能出现做多价值。

风险因素

疫情发展超预期；地缘政治风险超预期影响我国加入全球高标准经贸协议进程；地产政策效果不及预期；经济基本面回暖不及预期；信用违约风险频发等。

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（文章来源：界面新闻）