文/乐居财经 孙肃博
当科技成为了风口，“搞科研”和“赚大钱”这两件看似相悖的事竟变得越来越紧密。
清华博士敲钟、教授创业做出市值300亿的IPO......这样的消息在资本圈已经不足为奇。有网友调侃称，资本圈越来越卷学历了。
曾在清华苦读十年终成博士的魏文辉，近日也加入了资本圈“卷学历”大军。由他实控的“北京三清互联科技股份有限公司”（以下称“三清互联”），近期于深市创业板递交了招股书，拟募资3.4亿元。
从招股书中可以发现，魏文辉2016年底突然从效力了12年的国家电网离职，来到规模还尚小的三清互联任总经理。此外，他还受让了公司75%的股权。后续，还给公司还了近1000万的债。
从公司曾签下的一份份对赌协议中不难看出，这家起步不久的公司似乎迫切地想在资本市场站稳脚跟，博得资本青睐。
一、清华博士逃离大厂，投身缺钱小公司
从1994年到2004年，十年的时间，魏文辉都在清华大学电机工程及应用电子技术系电力系统自动化专业就读，一路从本科读到博士。顺利考研读博的背后，体现的是他的科研能力和对学术研究的执念。
博士毕业后，魏文辉来到国家电网下属的北京科东电力控制系统有限责任公司工作。
在国网的十二年，他既给员工做电力仿真培训，又在搞科研，获得了很多科技进步奖。
2016年，是魏文辉事业的转折点。那年年底，他离开了国家电网，选择来到国家电网的供应商之一“三清互联”任总经理。彼时，三清互联还处于初创期，规模尚小，主要业务仅是给国家电网提供配电网设备。
从招股书中，也可以看出2016年时的三清互联还处于运营资金不足的局面。当年5月，一个叫吕强的人给彼时三清互联的股东丰达瑞辉提供了750万元的借款，丰达瑞辉将该金额作为注册资本对三清互联进行出资。
为了担保债务的履行，丰达瑞辉的实控人徐鹏与吕强进一步签署了《质押协议》，约定徐鹏将其持有的丰达瑞辉、瑞和晟辉（均为彼时三清互联的股东，合计占三清互联股权比例为75%）全部财产份额质押给了吕强。
2016年10月，三清互联仍然缺少运营资金，徐鹏继续向吕强提出了借款需求。彼时，吕强再向瑞和晟辉提供了246万元借款，瑞和晟辉将该金额作为注册资本对三清互联出资。由徐鹏以其持有的丰达瑞辉、瑞和晟辉全部财产份额提供质押担保及徐鹏承担个人连带担保责任。
两个月后，魏文辉上任三清互联总经理，同时也首次拥有了公司股份。彼时，徐鹏将其在丰达瑞辉、瑞和晟辉中的财产份额以零对价全部转让给了魏文辉，魏文辉同意为担保丰达瑞辉、瑞和晟辉对外债务的履行继续承担受让的财产份额上的权利负担。
同时，魏文辉与徐鹏、吕强还达成了约定，徐鹏以其持有三清互联股权为限继续承担连带担保责任；魏文辉对前述丰达瑞辉、瑞和晟辉的债务承担连带担保责任，并以其所持有的丰达瑞辉、瑞和晟辉的财产份额提供质押担保。
魏文辉还提出要求，在2018年6月30日前，他可以通过偿还不超过280万元本金及利息对应解除相应财产份额的权利负担（间接对应三清互联280万元出资额，占比14%），如在280万元债权本息范围内未能偿还完毕的部分则转为他和吕强的股权代持关系。
2017年2月至2018年6月，魏文辉为了保持公司核心团队与股权架构的稳定性，向吕强偿还了本息合计254万元（其中本金244万元，利息10万元），对应解除了其持有瑞和晟辉40.6667%财产份额（间接对应三清互联244万元注册资本）的权利质押。而尚有未解除权利质押的瑞和晟辉6%财产份额（间接对应公司36万元注册资本）转化为了股权代持关系。
2019年10月，三清互联内部调整股权架构，瑞和晟辉将其持有的三清互联股权平价转让给了权益结构相同的徐州齐鸣、徐州魏辉、顺之成等后退出三清互联。
吕强与魏文辉协商一致，确认其代持股权不因三清互联此次内部股权架构调整而受到任何损失。因此，吕强委托魏文辉持有的股权平移至顺之成。股权架构调整后，吕强委托魏文辉代为持有顺之成12.9599%财产份额（间接对应三清互联36万元注册资本）。
2020年11月，魏文辉按照三清互联估值对应每股价格（即18.50元/注册资本）回购了吕强全部剩余股权，即顺之成12.9599%财产份额（间接对应三清互联36万元注册资本），总对价为666万元。
值得注意的是，此前魏文辉已经偿还了瑞和晟辉所欠吕强的244万元借款本金，与吕强之间的欠款金额仅剩2万元及相应利息。也就是说，这2万元的借款本金及相应利息对应的是三清互联36万元注册资本，但此次魏文辉回购这部分股权却用了666万。若不算利息，溢价了332倍之多。
此外，截至2020年12月31日，魏文辉已代丰达瑞辉偿还完毕对吕强的剩余债务本金及利息合计980万元。至此，吕强与魏文辉之间的股权代持关系已经彻底解除。
虽然0元入股，但却为此承担了公司980万元的债务本息，还溢价回购了公司质押出去的股权，魏文辉选择离开国电这颗大树，来到小公司掌权的代价不免有些高昂。
对于魏文辉接手三清互联的原因，三清互联在招股书中提到，魏文辉看好智能配电网设备行业的未来发展。
二、核心团队成员涉刑事犯罪，实控人向其回购部分股权
三清互联的创始人名为“胡佳妮”，2011年5月，其出资10万元成立了三清互联的前身“三杰网联科技”，后于2016 年变更公司名称为北京三清互联科技有限公司（以下称“三清互联有限”）。
对于“胡佳妮”，三清互联在招股书没有过多的介绍。根据天眼查信息显示，公司成立三年后，胡佳妮便将83%的股权转让给了一个叫张锋的人。不过，在此之后，张锋于三清互联的持股情况，天眼查并未披露。
在三清互联的招股书中，张锋被称作为“公司的核心团队成员”。2021年6月，张锋因其控制的第三方公司涉嫌虚开增值税专用发票被采取刑事措施，而后被免去董事职务。截至招股说明书签署日，该案件尚未宣判。
从招股书中，可以寻找到张锋于三清互联的持股情况，他与公司实控人魏文辉之间还曾存在代持关系。在张锋个人资金紧张时，魏文辉还出手回购过他的股份。在张锋被采取刑事措施后，魏文辉将其代持的股份无偿转让给了张锋的女儿张月。
据悉，2017年2月开始至2018年6月，魏文辉在向吕强偿还254万元本息，并对应解除其持有的瑞和晟辉40.6667%财产份额（间接对应三清互联244万元注册资本）的权利质押后，将该部分瑞和晟辉的财产份额作为了股权激励的股份来源。
为了保持公司核心团队与股权架构的稳定性，张锋等公司高管及核心员工与魏文辉协商一致后，决定通过委托魏文辉代持入股瑞和晟辉的方式间接投资三清互联。其中，魏文辉代替张锋持有瑞和晟辉6.6667%份额，对应三清互联注册资本数额为40万元。
2019年10月，三清互联内部调整股权架构，瑞和晟辉将其持有的三清互联股权平价转让给了权益结构相同的徐州齐鸣、徐州魏辉、顺之成（后更名为“上海卓蓝”）后退出三清互联。
彼时，张锋与魏文辉协商一致，确认张锋委托魏文辉持有的股权不因三清互联此次内部股权架构调整而受到任何损失，因此张锋委托魏文辉持有的股权平移至顺之成，股权架构调整后，张锋委托魏文辉代为持有顺之成14.3999%财产份额，间接对应三清互联40万元注册资本。
2020年1月，张锋因个人资金需求，与魏文辉协商一致并签订协议后，魏文辉出资39.375万元回购了其代张锋持有的顺之成2.5%的财产份额，间接对应三清互联6.9445万元注册资本。彼时，张锋仍间接持有三清互联33.0555万元注册资本。
张锋被采取刑事措施后，委托魏文辉将代持的财产份额转让给其女儿张月。
2022年11月，为清理股权代持，魏文辉向张月无偿转让了其所持有的上海卓蓝（曾用名“顺之成”）11.8999%财产份额（对应上海卓蓝8.3299万元注册资本），间接对应三清互联62.3412万元注册资本，占比0.7599%。
三、实控人为酬谢中间人无偿转股，并花费千万回购
递表前，三清互联无控股股东，魏文辉为公司实际控制人。招股书显示，魏文辉直接持有三清互联4,903,480股，占三清互联股份总数的5.98%。此外，其通过持有上海东诗97.42%份额并担任其执行事务合伙人进而控制三清互联16.78%的股份，通过持有上海卓蓝14.83%份额并担任其执行事务合伙人进而控制三清互联6.39%的股份，通过持有顺之鸿75.01%份额并担任其执行事务合伙人进而控制三清互联6.22%的股份，合计控制三清互联35.37%的股份。
人事方面，魏文辉担任三清互联董事长兼总经理，在公司经营管理及重大决策方面能够对公司实施重大影响。
乐居财经《预审IPO》穿透招股书发现，魏文辉曾向一个叫做朱小明的人赠股。
据悉，在魏文辉成为三清互联实际控制人之初，朱小明先后帮助他控制的合伙企业引入投资人、提供融资担保等。为了酬谢朱小明，魏文辉先后决定通过代持的方式赠与朱小明部分财产份额。
2017年3月，魏文辉将瑞和晟辉8.3333%财产份额（间接对应三清互联50万元注册资本）转让朱小明，该部分财产份额由魏文辉代为持有。2018年1月，魏文辉又将瑞和晟辉4.1667%财产份额（间接对应三清互联25万元注册资本）转让给朱小明，该部分财产份额由魏文辉代为持有。
2019年10月，三清互联内部调整股权架构，瑞和晟辉转股给徐州齐鸣、徐州魏辉、顺之成后，朱小明委托魏文辉持有的股权平移至顺之成。股权架构调整后，朱小明委托魏文辉代为持有顺之成27%财产份额（间接对应三清互联75万元注册资本）。
值得注意的是，魏文辉于2020年4月参照公司估值，按照12.70元/注册资本及的价格回购了朱小明19.5万元股权，总对价为248万元。四个月后，又按照公司估值对应价格（即18.50元/注册资本）回购了朱小明剩余55.5万元股权，总对价为1,027万元。
至此，朱小明与魏文辉之间的股权代持关系已经彻底解除。这个神秘人，因为对魏文辉提供融资担保等帮助，获得了1275万元的酬谢。
而事实上，根据招股书的披露，在2020年初时，朱小明除了通过顺之成间接持有三清互联股份外，还直接持有三清互联0.72%的股权，对应实缴出资20万元。
只不过在2020年9月，即魏文辉向其最后一次回购股权的次月，其进行了套现。彼时，朱小明以370.12万元的价格向无锡金投转让了直接持有的三清互联20万元股权。
四、因估值未增补偿战投方股份，递表前仍有对赌未解
递表前，三清互联由上海东诗持股16.78%，由深圳慧悦持股8.21%，由上海卓蓝持股6.39%，由顺之鸿持股6.22%，由魏文辉直接持股5.98%，由财通创新（CS）持股5.22%，由海宁泛半导体（SS）、招科创新各持股4.97%，由李午子持股4.56%，由智慧一号持股3.73%，由徐鹏持股3.68%，由盈泰泓康持股3.06%，由彭齐放持股2.9%，由长沙潇湘、天津弘拓、合肥兴邦各持股2.48%，由李香阶持股2.28%，由北京熠辉持股1.92%，由宁波熠辉持股1.28%，由德源盛通持股1.24%，由无锡金投持股1.08%，由烟台睿正天阔、睿坤津祥各持股0.97%，由吴高群持股0.87%，由闫鹏、麻菊茹、张斌、刘志刚各持股0.64%，由马仁增、互动派各持股0.62%，由吴家齐持股0.46%，由深圳开源（SS）持股0.37%，由刘芳丽、张琳各持股0.32%。
可以看出，三清互联有多位股东为外部投资机构。乐居财经《预审IPO》穿透招股书发现，曾有20个投资人及机构与三清互联签订了对赌协议。值得注意的是，三清互联曾触发了对赌协议，并对相应的投资人及机构进行了股权补偿。
据悉，2019年10月，瑞和晟辉将其持有的三清互联有限126.25万元的股权按照三清互联有限整体估值不低于3.3亿元以1,500万元的价格转让给了盈泰泓康，盈泰泓康成为三清互联股东。
根据盈泰泓康入股时签署的《股权转让协议》中第五条乙方权利中的反稀释条款，盈泰泓康享有反稀释权。具体为三清互联后续融资时或者实际控制人转让股份时，公司的估值不得低于“本轮投资估值3.3亿元*1.2n”。否则，实际控制人应于后续融资协议、股权转让协议签署后两个月内向盈泰泓康补偿股权。
然而，在彭齐放、深圳慧悦、烟台睿正天阔、睿坤津祥等投资人及机构于2020年5月认购三清互联新增出资前，三清互联整体估值仍为3.3亿元，触发了前述股权转让协议的反稀释条款。
因此，三清互联实际控制人魏文辉控制的顺之鸿以0对价向盈泰泓康转让0.2524%的股权以进行补偿，对应注册资本7.0114万元。该补偿协议已于2020年5月履行完毕。
截至目前，仍有六家投资机构盈泰泓康、财通创新、智慧一号、合肥兴邦、深圳开源、招科创新在与魏文辉、三清互联签署的《特殊条款终止协议》中约定，如三清互联上市申请被证券监管部门否决，或三清互联撤回上市申报材料，或三清互联终止或者放弃本次上市申报或因其他原因导致公司未能上市，或在约定时间内未能完成申报等情形，则由实际控制人魏文辉或其控制的上海东诗、上海卓蓝和顺之鸿继续承担直接股东的股权回购的责任与义务。
三清互联坦言，如触发对赌协议恢复条件，将可能导致公司实际控制人履行对赌条款，从而对公司股权结构、管理层和日常经营稳定造成不利影响。
五、券商增资入股，浮盈近三成
可以发现，三清互联此前触发的对赌条款与公司估值未增长有关。
招股书显示，2020年-2022年三年期间，三清互联共获得了五次增资，并进行了一次资本公积转增，在这期间，三清互联估值成倍增长。
第一次增资发生于2020年5月，彭齐放、深圳慧悦、烟台睿正天阔和睿坤津祥按照11.88元/出资额的价格分别认缴新增注册资本126.26万元、42.09万元、42.09万元和42.09万元。此次增资完成后，三清互联的估值为3.6亿元。
最后一次增资发生于2020年12月，中信建投旗下的私募基金合肥兴邦按照9.81元/股的价格认购三清互联新增股份203.82万股。增资完成后，三清互联的估值为8.05亿元。
此次IPO，三清互联计划募资3.4亿元，如成功上市，公司市值约为13.6亿元。递表前，合肥兴邦持有三清互联的股份比例为2.48%，上市后将被稀释为1.86%，价值约2529.6万元，较入股价格浮盈近三成。
六、收购产生大额商誉，业绩承诺兑现后出现季度亏损
在魏文辉接手公司后，三清互联进入了快速成长期。不过直至2020年，其主要客户仍是国家电网。
2020年，三清互联收购了一次设备厂商可若瑞娜，完成了产业链一体化经营的战略目标。此后，其开拓了国家电网之外的电气设备制造商客户。
值得注意的是，虽然收购可若瑞娜给三清互联拓宽了客户范围，但同时也形成了大额商誉。
招股书显示，2020年11月19日，约定三清互联以现金8000万元为对价购买了可若瑞娜80%股权。收购基准日，可若瑞娜的可辨认净资产公允价值为1817.64万元，其与收购对价的差额形成了商誉6182.36万元。
2020年末、2021年末、2022年末与2023年3月末，三清互联商誉占同期总资产的比例分别为9.62%、7.19%、6.91%及7.32%。三清互联坦言，如果未来可若瑞娜自身经营发生较大变化，或未来宏观经济、政治环境、市场条件、产业政策或其他不可抗力等外部因素发生重大不利变化，可能使发行人面临商誉减值的风险。
据乐居财经《预审IPO》了解，商誉是在合并过程中，由产生的溢价所形成的。一旦被收购公司业绩出现问题，商誉就面临着减值风险。而商誉减值不仅会导致公司财务报表中的净利润下降，还会导致公司资本利得率下降，并进一步加强市场对于公司未来发展的负面预期。此外，商誉减值还可能会导致股价下跌。
在收购可若瑞娜时，三清互联的收购交易方上海缘实、上海丝格、上海豪旋、李付天向其承诺，可若瑞娜于2020年的净利润将不低于670万元、2021年净利润不低于1,485万元、2022年净利润不低于1,565万元。
实际上，可若瑞娜的确在规定期间的净利达到了承诺的要求，2020年-2022年的净利润分别为718.19万元、1521.64万元、1599.9万元，分别高于承诺净利润48.19万元、36.64万元、34.9万元，可以说是擦边完成了业绩承诺。但戏剧的是，业绩承诺期一过，2023年一季度，可若瑞娜的却出现了亏损的情况，当期净利为-199.14万元。
此外，乐居财经《预审IPO》还发现，可若瑞娜被收购后，还出现了税务问题。
天眼查显示，2021年7月，因使用虚开发票从而偷税5.1万元，可若瑞娜被温州市税务局处以5.1万元的罚款。
今年2月，可若瑞娜向温州市税务局申请，对文号为温税一稽罚【2021】254号不良信息进行信用修复。经温州市税务局审查，其符合修复条件，拟同意对该不良信息予以修复。
七、应收账款走高，经营现金流亮红灯
受益于智能配电网建设改造升级的推进，近三年三清互联的业绩稳步增长。
2020年-2022年及2023年一季度，三清互联营业收入分别为2.4亿元、4.87亿元、5.78亿元和8,060.09万元，扣非归母净利分别为2,729.03万元、4,781.03万元、5,320.15万元和556.98 万元。
虽然业绩稳步向好，但三清互联于各年度的应收账款余额却让人十分担忧。2020年-2022年及2023年一季度，三清互联的应收账款余额分别为1.91亿元、2.93亿元、3.38亿元及3.73亿元，占同期营业收入的比例分别为79.86%、60.23%、58.53%和115.66%（年化），占同期总资产的比例分别为29.80%、34.08%、37.84%和44.18%。
可以看出，2023年一季度，三清互联的应收账款余额占营收的比重，较此前出现了大幅增长。
对于公司应收账款余额规模较大，三清互联解释称，公司主要产品为智能配电网设备，主要应用于电力行业中的智能配电网行业，客户集中于国家电网公司及其附属公司和其他电气设备制造商。通常情况下，客户按合同约定分阶段进行货款结算，在产品验收后才会启动办理货款的支付申请手续。
同时，受客户内部审批流程和资金周转等因素的影响，由于电力行业系统内部程序复杂，需要涉及多部门、多环节，从准备付款到实际付款需较长时间。如果国家电网公司等内部审批未及时办理，时间可能更长。
三清互联坦言，未来随着公司销售规模的进一步扩大，公司的应收账款可能将进一步增加，若公司催收不力或因客户出现财务状况问题导致无法付款等情况，公司将面临较大的资金压力，从而对公司的生产经营及财务状况等产生不利影响。
或是受应收账款的影响，三清互联于今年一季度的经营现金流也亮起了红灯，由正转负至-1.14亿元。
此次IPO，三清互联计划募资3.4亿元，其中1亿元将用于补充流动资金。
附：三清互联上市发行中介机构清单
保荐人：开源证券股份有限公司
主承销商：开源证券股份有限公司
发行人律师：北京中银律师事务所
审计机构：大信会计师事务所（特殊普通合伙）
评估机构：同致信德（北京）资产评估有限公司
